2008年7月10日
專欄(頭條)
見人未見注重實力
財源廣進回饋社會
林行止

譚甫屯爵士（Sir John M. Templeton, 1912-2008）八日以九十五歲高齡安然謝世；一九九二年，譚甫屯以四億四千萬（美元．下同）的代價把其一手創辦的同名基金賣給富蘭克林集團，後者在香港拓展基金業務，但把之譯為鄧普頓，鄧字何來，莫名其妙。

今天可寫的題目不少，比如Ｇ８的公報尤其是與會者剛剛討論完如何克服世界糧食危機後（當然沒有結果）便晉八道菜的晚餐（成為《倫敦時報》頭條新聞）；不過，作為第一位引領美國投資者進軍世界特別是新興股市的投資界先進，譚甫屯似乎更值得一寫。

和大部分名成利就人物一樣，譚甫屯年輕時已嶄露頭角，他在三十年代初考入耶魯讀經濟，哪知第一年未讀完，經營棉花生意的父親便成為經濟大蕭條的犧牲者，公司破產，無法支持他完成學業；譚甫屯靠經營可收廣告的學生報紙及申請獎學金，以優異成績畢業並考取羅德獎學金留學牛津；一九三七年他取得牛津法學碩士學位，更重要的是他從此成為親英分子，為他後來放棄美籍入英籍並獲女皇頒賜爵士銜的伏線。

學成回美，譚甫屯入證券公司（美林的前身）工作，此時美國經濟和股市仍籠罩在大蕭條的愁雲慘霧之中，但他看到迷霧後的曙光，堅信眾多被過分拋售的股票中必有前景璀璨的公司，遂於一九三九年，以一萬元資本，分別購進大約一百種每股一元以下的股票各一百股（包括那些已宣布破產的），到一九四三年，這批股票已值四萬多元，這是他牛刀小試的第一桶金。

譚甫屯的投資原則非常簡單。第一是他不相信技術分析，為基礎（實力）分析的忠實信徒；第二是他只考慮股價低於資產淨值的公司，而一旦購進，持有期通常五年。在經濟增長期，這種方法是可行的，不過，準確地評價一家公司的財政結構及業務前景，這類基礎分析的硬工夫，卻需要投入大量時間，這是何以他長時期每周工作八十小時─退休後（不替客戶而為自己管理資金）仍工作六十小時的原因。

令譚甫屯在投資史上留名的是高回報。以十萬元投資在與他同名、成立於一九五四年的增長基金，至一九九二年他退休時沽出，已值三百萬（年複式增長近百分之十六）；若持有至一九九九年，則值五千五百萬（別忘記這是大牛市）。「譚甫屯增長基金」是二十世紀下半期增長最大的基金！

達致這種驕人成績的「秘密」，是譚甫屯在六十年代初期便進入戰敗國陰影未除、「滿目瘡痍」的日本股市，而更重要的是，在八十年代中期日本股市已成強弩之末疲態初露熊市未至時，全面沽售。一九八四年，譚甫屯在「財務分析者聯會年會」上發言（後以〈全球性投資〉為名收在《投資者文獻》一書〔D. Ellis編：《Classics-An Investor's Anthology》，Dow Jones-Irwin，一九八九〕），鼓勵當年只對美國股市有信心對美股有興趣的大美國投資者，要放眼天下，「買外國股票」；買什麼外國股票？他沒有具體說明，惟他認為只有那些「國營企業比私營企業少、對股市有管制但相關法例不多、沒有聲勢浩大的工會、低稅……」國家的股市，才值得考慮。他認為上述這些特點，正是亞洲股市（當年主要是日本股市）能在六十年代至八十年代高速成長─市值由約為歐洲十二國股市的百分之十三增長至百分之九十二─的根本原因。值得為自由經濟信徒一提的是，譚甫屯亦是阿當．史密斯的崇拜者，演說中他指在史密斯之前，全球不足一千家私營公司，《原富論》於一七七六年出版後，對自由貿易的憧憬，更多的人從事商貿，商人階級才漸漸壯旺，公司才如雨後春筍般成立，自此世界（從英國開始）慢慢進入商業社會……。

譚甫屯是虔誠基督徒，一生致力於促進宗教，為補諾貝爾獎不足，一九七三年成立「譚甫屯宗教進步獎」（第一名得獎者為德蘭修女），他刻意安排獎金較諾貝爾獎高（七三年為七萬鎊，去年達八十二萬英鎊），加上頒獎儀式在白金漢宮由菲立親王主持，因此每年都引起傳媒注意，大收宣傳之效。於一九八七年成立的「約翰．譚甫屯基金會」，至去年底基金財產為十五多億元，發出的捐款約七千萬。譚甫屯認為自從十六世紀文藝復興後，科學有長足發展但宗教信仰則大倒退，這種「不合理現象」，是譚甫屯要致力扭轉的；他用的方法當然是以金錢獎勵把「宗教和科學結合」研究的工作，換句話說，任何在科技時代鼓吹宗教的學者以至藝人，都有機會名列「譚甫屯榮譽獎」名單，獲得數千至數萬元獎金。譚甫屯贊助數以十項計相關學術研究，其中筆者有興趣的是約翰霍金斯大學宗教系對「祈禱與長壽關係」的研究。

譚甫屯的捐款亦惠及俗世事務，一九八五年，他捐款四百萬鎊給牛津大學進行「企管教育」（結果是成立了《譚甫屯商學院》）。九十年代末期他把經濟學大師佛利民列入其「榮譽榜」，終身給予每年二萬五千元的「成就獎」；佛利民之得獎，是因為他屬維護傳統價值不遺餘力的「擇善固執派」─把 conservative 譯為保守派，不大正確，因為這有好事壞事都保留之意，事實上，此字原義指的是致力維護傳統上有益有建設性的物事；在政治上，因為翻譯出錯，令保守黨保守派被視為食古不化、與進步對立的「頑固派」，其實絕非如是。

綜觀譚甫屯一生，他投資有道、避稅有方（一九六三年已遷居稅務天堂巴哈馬同時棄美入英），賺錢能力極高（退休前後皆然），熱心慈善事業。美國著名慈善家在捐款方面各領風騷，卡尼基成立以百計的圖書館、洛克菲勒興辦大學資助科學研究……，譚甫屯別出蹊徑，他致力於促進宗教與科技的關係，同時以全副家當成立基金會，進行他認為有助於匡正世風的慈善活動。這些慈善家捐助的事業，在特定時期有特別意義，也許不值得仿效，但他們回饋社會的精神，則具「普世價值」，應為全球富裕階級的榜樣。

‧本欄下周一刊出

美元愈來愈不值錢油價機票未見高峰
2008年7月16日
專欄(頭條)
美元愈來愈不值錢油價機票未見高峰
林行止
一、
在自由市場機制下，任何商品的價格都不可能「無止境」上升，因為當它漲升至某一水平時，一方面對生產商提供增產的誘因（和刺激新投資者加入），供應於是增加；一方面則因消費者需求漸降（改用價錢比較低廉的代替物或不消費）。供應上升需求萎縮，供過於求，有關商品價格自然下跌。石油價格走勢當然不能擺脫這種規律，近七、八年來它飆升數倍（大家應該記憶猶新，二○○○年的平均每桶油價是二十美元），能源消耗超多的美國人，揮霍的豪情遜前，駕車里數比前明顯減少（資料見五月二十七日本欄）；知慳識儉的日本人亦少用私家車，令東京長期壅塞的交通較前舒暢。這些均為高價造成消耗量減少的顯例。可是，消費者的「無聲抗議」未能抑制油價升勢，政府致力開拓代替能源、節省能源的消費品如汽車及飛機（昨天本報第十八頁）相繼面世、最大耗油國美國恢復岸外鑽油以至產油國承諾增產等等，俱無法產生經濟學家預期會推跌物價的效果。
這種現象絕非反常。經濟學的推理正確無誤，然而，油價升完可以再升，理由只有二項。其一是以現有科技（鑽油技術），油產已見頂回落；其二是代用能源（如生化、太陽、風、水以及漸漸「時髦」的波浪發電）的開發，因為經濟效益不彰（代價太大）無法大量生產；當然，從油砂提煉石油及核能發電近月來成為熱門玩意，未來能源供應可能大增，可惜它們均有不足處。前者不僅因技術上比較困難而加重生產成本（以石油現價當然仍有可為），還因為嚴重（比陸地及海床鑽油）污染環境，既可能面對環保分子（其對政治的影響有甚於七十年代的激進左派）的抗議，又可能被政府課以巨額環保稅，因此從油砂提煉石油大有希望卻不能寄以厚望；後者則有「安全問題」要考慮，這是技術人人有但數十年來既經濟又環保的核能發電未能成行成市的底因，如今要大量興建核電廠，只要掛一漏萬、百密一疏，出現一宗意外事故，又會叫停之外，還會對世界造成難以彌補的禍害，因為有此隱憂，核電廠興建不會全速大規模地進行……。換句話說，以代替能源取代石油，仍有相當漫長的路要走，在這段可能數年以至數十年的期間內，油價會繼續受石油供求情況所左右而波動（加上投機及定價貨幣滙價強弱因素，是大幅波動），對用家這是壞消息，於投機者則是他們最願見的「環境」。
油價上升至什麼價位才會迫使消費者（政府、企業和個人）認真地撙節用油，大幅降低石油產品使用量，迄今可說並無定論；以筆者的看法，由於需求仍大於供應增幅，一百四十五元水平的油價肯定並非「最高價」。二、
美國財長保爾森日前回應ＯＰＥＣ發言人有關弱美元是高油價「元兇」時，指出這是以偏概全的說法，因為自從二○○二年二月以來，美元滙價兌一籃子美國主要貿易對手的流通貨幣跌了百分之二十五弱，而期內油價漲升五倍強；他因此認為美元疲弱不是造成油價高漲的主要因素。
油價的升幅實在太厲害，這令不少用家以為在現水平（一百四、五十美元）再升機會已不存在，這從在商品市場拋空石油期貨者大有人在可茲證明；事實上，油價早在百元關口徘徊時，若干大用戶便認定它跌易升難，因此沒有在期貨市場「對沖」，顯而易見，這樣做已帶來重大財務損失。
「亞洲航空航天論壇」（Aerospace Forum Asia；ＡＦＡ，地區性航空公司商會）主席去周對記者指出，由於只有少數人相信油價會長居一百二、三十美元水平的「高價」，很多航空公司因此沒有為其用油在期市「對沖」，以國泰為例，去年「對沖」額為其耗油量百分之四十八（對未來油價持「中立」態度），目前已減至百分之三十（傾向相信未來油價會下挫）；「對沖」量這麼低，國泰去年已吃了苦頭，今年油價若不大幅回落，國泰的困難更嚴重，這也許是它不得不大加票價及燃油附加稅的原因（當然，據昨天本報消息，其載客量大增也許才是加價的主因）。事實上，亞太地區的航空公司，除了日本航空和全日空的用油「對沖」分別達百分之七十二和八十六之外，大都和國泰採取同一策略，馬來西亞航空的財務總監指出，「和我們的競爭者（沒有說哪些公司）一樣，去年本公司『對沖』了百分之七十用油；今年大家的『對沖』均降至百分之四十左右（南韓航空和亞細亞航空〔Asiana〕甚且低至百分之二十五至二十六）……」。油價升降對航空公司都有影響，但油價上升對「對沖」不足的公司影響最甚，這將反映在公司的損益賬及股價走勢上。
應付高油價，航空公司互出「奇謀」。在開源方面，近期大家看到的便有按搭客體重及寄倉行李多寡收費種種擾客措施，此外尚多方省油，連艙內雜誌都可免則免（昨天陳焱「財經DNA」），這些都是無法可想之下權宜卻難收成效的辦法，管理層這樣做的目的在避免董事會指責及堵住股東之口；寫稿時消息傳來，美國航空（US Airways）甚至宣布拆除機艙電影放映機，因整套設備重達五百磅，該公司二百架左右航機每年因而可一共節省約一千萬美元。航空公司要在這點蠅頭小數目上動腦筋，可見在高油價環境下經營難度極高。
飛機票價大幅增加後，赴美東的頭等艙機票高達十七萬港元，在此高水平，未來票價是升是降，要視需求而定，而需求可能甚殷，因為即印即有的美鈔愈來愈不值錢（幸或不幸，港元成為陪葬品），但一張飛機票價格約略等於一個中級受薪者的年薪，貧富如此懸殊，長此下去，這個社會遲早出意外！

華爾街華人大亨 蔡至勇含恨以終

2008年07月18日（星期五）

投資界名宿譚甫屯本月八日謝世（見十日本欄），翌日第一代華人投資巨擘蔡至勇（Gerald Tsai, 1929-2008）因「多種器官衰竭」病逝紐約曼哈頓；延至今天才為文，一來是不想連續二天寫悼念文章，二來是因為找不到多年前（可能三十多年前）所寫的〈蔡至勇大鬧華爾街〉（內容已不復憶，題目則甚清楚），至今尚未找出─若有所失，不願下筆；當然，這幾天可以一評的新聞太多，此事遂被擱下。不過，蔡氏六十年代在華爾街翻雲覆雨、點石成金，影響華爾街以至世界基金業生態至巨，令中國人揚眉吐氣，其人其事，不可無記。

蔡至勇生於上海，聖約翰中學畢業，一九四七年在聖約翰大學肄業時「政治形勢危急」，蔡氏舉家移民美國；蔡至勇考入韋斯理大學，一年後轉讀波士頓大學經濟學系，四九年便獲碩士學位─二十歲有此成績，可見蔡至勇是「天才兒童」。蔡氏身故後數日，其後人在美國報刊刊出的「傳略」（聲明是收費的「訃聞」─原來刊登這類「廣告」是美國報業開拓收入來源的新渠道），提及他還在波大的企管學院進修，唯未說他有否取得商管碩士學位。

一九五一年，蔡至勇入既得證券（Bache & Co.,這為七十年代其香港分公司的名稱）當證券分析員，一年後跳槽至富達企管研究公司當研究員（周薪九十美元），六年後一九五八年，二十九歲的蔡至勇獲公司同意，成立該集團第一家增長基金富達（Fidelity Capital Fund），是為其後如雨後春筍般出現的增長互惠基金的先行者。蔡至勇是布魯斯一九七三年出版的《癲狂的年代》（John Brooks:《The Go-go Years: The Drama and Crashing Finale of Wall Street's Bullish 60's》，Weybright）的主角之一，書中指出他是「精明（shrewd）、果斷的短線高手」、「投機膽大心細、經常以莫名其妙的理由購進一些不見經傳的公司股票」，但他能於眨眼間買入沽出而獲利；在此之前，長期持有是投資主流策略，蔡至勇改變一切，他認為買進股票的目的在沽出獲利，投資股票與婚姻甚至「友愛結婚」（companionate marriage；據陸谷孫的解釋，此為美文，指男女同居，彼此不承擔任何法律及財務義務）完全不同。「資深讀者」對本報投資版多位作者所說的「不要和股票談戀愛（遑論結婚）」當耳熟能詳，這句「名言」，是筆者從此「偷師」（後廣為「宣傳」）而來。

有功於富達，蔡至勇年年「紮職」，至一九六三年已位居一人之下的執行副主席，他負責的富達資本基金，資產由一九五八年的一千二百三十萬（美元．下同）增至六五年的三億四千萬；以當年的投資氣候，如此高速增長，確是前所未見。這裏不談富達內情，只說蔡至勇無意捲入富達創辦人的「家庭糾紛」，六五年在乃母魯絲（Ruth）鼓勵下，自立門戶，創曼赫頓基金（Manhattan Fund），原定發行二百五十萬股集資，哪知他的名氣太大，最終要發行二千七百萬股才能滿足市場需求，集資額高達二億四千七百萬，創下互惠基金集資額最高的歷史紀錄！值得一提的是，蔡至勇事母至孝，且事事請教並言聽計從，他多次創辦基金、買賣公司，事前都聽取母親的意見。

蔡至勇管理的基金所以能錄得佳績，主要是他避開藍籌如通用汽車及美國鋼鐵這類「大笨俠」，他偏愛那些沒有往績唯產品當時得令為消費者所好的公司（這些公司，不少早已人間蒸發）。

創立公司上軌道後，蔡至勇便伺機高價賣出，且不止一次而是多次，次次獲得豐厚利潤，他因此以「最佳賣手」名於時；更有甚的是，他每次賣出後公司便出問題（比如他於創辦後三年以二千七百萬賣出曼赫頓基金，翌年該公司股價下挫近百分之九十），這絕非帶有欺詐成分，而是他在業界一言九鼎且是「一流的推銷員」，更重要的是他能準確拿揑時機，筆者手上有份年代湮遠的剪報（未記報刊名稱），其標題便是〈蔡至勇彈無虛發〉（Jerry Tsai's Smart Timing）。這份剪報記他為小孫子買保險，查閱細節時認為這家三角洲人壽潛質甚佳、大有可為，替孫子買保險之餘，召集友人購下這家公司控制權，不幸的是這位孫子意外浸死，蔡至勇心灰意冷，賣掉股權，他的投資年回報率達百分之四十三。一九九七年他賣出時三角洲的保單達十八億，九八年已急挫至九千二百萬……！

雖然擅長「短炒」，但蔡至勇是以「每股盈利」作為買賣的標桿，他認為，只要「每股盈利」有增長，你便只會買貴而不會買錯，即使股價走勢與意願相違，持它一年二年，股價自然會回升。

蔡至勇婚姻生活多采多姿，四結四離，二○○六年七七高齡，仍與布殊總統的弟弟尼爾的離婚（理由是尼爾訪問亞洲時多次嫖妓）太太、五十三歲的莎朗墮入愛河，談婚論嫁。莎朗的「新聞」常見紐約媒體，布殊總統曾於大衞營老布殊面前吸可卡因（coke），便是她向傳媒「報料」（白宮當然否認）；她又曾扯下其夫的頭髮供巫師揑其芻像（她當然否認），希望他能改邪歸正，但這段婚姻終於破裂。去年聖誕節，蔡至勇送售價二十四萬三千元的十一卡鑽戒給莎朗，作為訂婚信物，今年情人節雙方鬧翻（導火線是莎朗「涉嫌」意欲染指蔡的龐大財富，拒簽婚前財產協議），蔡向女方討還鑽戒，為莎朗所拒，理由是要留下這件「禮物」以紀念這段刻骨銘心的感情。蔡因此告上法庭，要她賠償四十萬（鑽石價已大漲）。這宗官司近月成為紐約小報的熱門新聞，如今蔡至勇已歸道山，此事料不了了之。

信報評社 (19-07-2008) - 美衰退未臨門 下半年見真章                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                        美國財金大員本周風塵僕僕，財長保爾森周日晚就挽救兩大按揭機構房利美和房貸美宣布緊急方案後，聯儲局主席貝南奇隨即「轉戰」參眾兩院，在半年一度的國會聽證會上交代貨幣政策之餘，還為挽救兩房計劃爭取議員支持。

自從聯儲局於四月三十日調低利率四分一厘，為始於去年九月的減息周期作結後，市場便開始揣測美國何時為遏止糧油帶動的通脹揭開加息序幕。然而，我們一直認為，儘管美國經濟在衰退與通脹兩大風險之間苦苦掙扎，但聯儲局的決策仍以阻止經濟衰退為先；房利美和房貸美因「資不抵債」自身難保而要政府出手打救，正好說明由房地產泡沫爆破引發的信貸危機波及整個金融體系，能源和食品價格在樓市病入膏肓、金融機構為控制風險收縮借貸的環境中上升，只會迫使消費者壓縮「非必要」開支，令經濟雪上加霜。

在本周的國會聽證上，貝南奇雖提到油價高企令通脹升溫的可能性增加（剛公布的六月份消費物價指數按年上升百分之五，為一九九一年以來最大升幅），但更重要的是，他強調在能源價格上升、信貸緊縮持續和樓市弱上加弱下，美國經濟增長面對重大的下滑風險。在衰退與通脹之間，貝南奇雖未明言何者風險較大，但在財政部公布挽救兩房方案以至證監當局禁止投資者「無貨沽空」（nakedshort-selling）十九家金融機構股份後，美股最初反應冷淡，金融股且不升反跌，但貝南奇在國會發言後，銀行股即強力反彈，帶動道指於周三、周四連續兩天急升；股市「轉勢」，油價大幅回落雖是重要原因，但貝南奇在演說中發出了穩定金融體系重於一切、利率難以上調的訊息，對大市尤其金融股回穩，相信也起了積極作用。

值得注意的是，自信貸危機爆發以來，美國經濟衰退之聲不絕於耳，但從實際數據來看，第一季ＧＤＰ錄得百分之一增長，而將於本月三十一日發表的第二季ＧＤＰ，分析家更估計增長將雙倍於首季，達到百分之二。換句話說，金融市場雖然風聲鶴唳，但實體經濟至今仍未陷入衰退。

在四月十九日的「社評」中，我們指出經濟學家對美國衰退以什麼「形態」出現，大有爭議，其中先人一步洞悉次按危機的紐約大學斯特恩商學院教授盧賓尼（Nouriel Roubini）認為，美國衰退可能出現的形態有四─Ｖ、Ｕ、Ｗ和Ｌ。

除了Ｌ形（一沉不起）外，其餘三種形態在衰退長短深淺上雖有不同的演繹，但都意味美國經濟先苦後甜，衰退之後便是復甦。現在看來，專家「大錯特錯」，美國經濟上半年表現平穩，四種形態無一與事實相符。

如果美國經濟真的像經濟學家年初預期般「先苦後甜」，聯儲局在維持利率於二厘水平靜觀其變一段時間後，也許會逐步把焦點轉向防範通脹，美息在今年底、明年初上調的可能性不容抹煞。然而，美國經濟上半年尤以第二季表現遠勝預期，當中有多少是拜白宮今年二月推出刺激經濟政策、國民在四、五月間收到退稅支票所賜？財政措施效力一過，美國能否保持增長，下半年便有答案。

美國和全球經濟的真正考驗，仍有前頭。

頻頻注資加「獵熊」美股反彈非轉勢         
2008/7/21 上午 05:59:34

四月以來，世界自由經濟的「龍頭大哥」美國政府連續對市場進行行政干預，二度「注資」，出手挽救陷於危機邊緣的金融機構，可見該業病入膏肓，政府若不採取行動，華爾街以至全球金融體系會遭受致命的衝擊（由於美國經濟已「金融化」〔financialization〕，美股動向牽一髮動全球）。關於金融業出事的前因後果，本報多個專欄包括社評已有詳盡中肯的論述。

金融業兵敗如山倒，股市首當其衝，是理所當然的。不過，美股下挫，美國經濟根基仍穩，因為美國政府仍能開動印鈔機而所印鈔票仍是「流通貨幣」。布殊總統說近千億（美元．下同）的退稅相繼「到位」，為消費者的消費行為「壯膽」；他沒有說出的是，其任內肯定趕不及唯其繼任者必然提出的全盤基建計劃（包括興建新的ＩＴ基建及翻修傳統設施〔如公路、橋樑、海港及機場等〕），動用款項將數以千億計，為二○○九年以後美國經濟增長張本。換句話說，只要美元仍有需求，美國經濟便不會下沉，遑論一沉不起！

面對美股持續下挫（今年迄今道瓊斯及標準普爾分別約跌百分之十五），特別是半官方（政府特許）機構的「兩房醜聞」，茲事體大，政府因此急找代罪羔羊，一來可讓民間分擔半政府機構搞亂金融推跌大市之罪，一來可藉此使大市喘定，以免跌幅過甚帶出更多麻煩令金融困境失控釀成危機。在這種情形下，還有什麼比向拋空「淡友」（這是很「不科學」的說法，因為不少人拋空的目的在稍後於更低水平吸入，因此是看好而非看淡前景）開刀更快人心？

美國證監會去周採取史無前例的行動，宣布對拋空活動展開調查，筆者相信更嚴厲的相關立法，稍後會相繼在國會提出。華爾街的消息顯示目前已有五十餘家對沖基金被列為調查對象，因為它們涉嫌「攻守同盟」、合作串通壓低某種股票價格。在現在這個資訊極度快速順暢的年代，交換市場訊息達致相同意見採取同一行動，本屬正常、平常的活動，但在此「非常時期」，極可能成為操控市場的罪證！

美國股市容許拋空，惟拋空的價位必須高於最近收市價，比如昨市某股收一元，翌日拋空價便要從一元零一仙開始才合法，顯而易見，此舉在杜絕落井下石行為，目的為使大市不致一洩如注引起恐慌式拋售形成金融災難，此在一九三四年證券法中編號10a-1的法例（市場人士稱為uptick rule），於一九三八年貫徹執行。此法行之數十年，一向「相安無事」，然而看淡大市的對沖基金經理卻嫌有此約束，拋空起來不夠痛快，於九十年代後期動員它們的華盛頓說客，對國會議員進行游說（主要理由是針對三十年代大蕭條的法例已不合時宜），終於令此法在二○○七年七月六日宣布取消，從這一天起，拋空價不必高於前收市價；這正是現今有關當局對落井下石式拋空無可奈何因此欲以「串同做淡」把「淡友」入罪的原因。

有一點必須說明的是，在任何市場，「好友」人數一定遠遠多於「淡友」，因為偏好擁有、持有東西是人類的天性，這意味「淡友」必然成為市場大多數人的「過街老鼠」，市場的共識因此是，若非「淡友」拋售，大市便不會下跌（其實是市場有隱憂才引起「淡友」沽售以至拋空），因此，在跌市中大多數股民必然鼓噪罵「淡友無良」推跌大市。當前股市持續下跌，股民叫苦連天，整個社會為愁雲慘霧籠罩，做淡尤其是串連做淡，等於與大多數人為敵，政府為撫順民情，被證實「密謀做淡」者必會被處以重罰；有消息指罰款必須「等同有關公司股東虧損的數額」，而犯下「嚴重罪行」的，還可能屬刑事罪。億萬富翁因「造市」鋃鐺下獄的新聞也許可大快「股」心，但肯定會打擊股市的炒賣氣氛。

當局連續「注資」，加上雷厲風行「獵熊」，問題金融機構暫無倒閉之憂，死馬成病馬而非壯馬，意味久經拋售的股價反彈回升，然而無法扭轉長期向下的趨勢；由於政府有關行動陸續有來，因此反彈不會太短暫，饒是如此，筆者以為這絕非入市、「加碼」的時機，有貨在手者應在此不一定有利可圖卻肯定「比較吸引」的價位減持；不願就此「洗手」的投資者，似應把可動用的資金改投近日的「重災區」原料及能源股。筆者看好這類股票，非自今日始，過去數天的急挫，由於基本因素未變，因此未能動搖筆者的信心，特別是看到迅速「轉軚」、「忽然看淡」的財經演員眾口一詞認為「能源泡沫」已被戳破，強化筆者看好的信念。暴瀉的油價為看好能源後市者提供了最佳擇肥而噬的機會！值得投資者留意的是，費城證交所的「石油服務業指數」（ＯＳＸ）和美國證券交易所的「天然氣股指數」（ＸＮＧ），在「能源泡沫」爆破聲中，今年來仍分別錄得百分之二十一及百分之二十八升幅，比股市指數分挫百分之十五遠勝。太快便把能源股一舉勾銷，顯非明智之舉。

一、

在當前這場「牛熊大戰」中，拋空的「淡友」肯定已佔上風，二十一日彭博在紐約發出一則題為〈從來沒有這麼多的拋空客在股市中賺進這麼多的錢〉的特稿，指出全球股市拋空總額達一萬四千億（美元．下同），此數字是根據一二○／二○─一五○／五○（一二○／二○是指基金有一百元、資產持有值一百二十元股票同時沽空值二十元股票；最高額是持一百五十元股票及沽空五十元股票）的「好淡基金」上呈有關當局的數字計算出來的；這類基金，去年的總資產一千四百億，今年迅速攀升，業界估計至二○一○年其總資產將達二萬億。近月英美相繼出現政府對金融機構注資，等於說明該業以至整體經濟病入膏肓，拋空之風因此日盛。

股市走勢顯示，即使最近數天股市急速反彈，沽空者已獲厚利，比方說，房利美股價從六月尾至七月中旬跌百分之六十四、房貸（地）美同期則跌百分之六十八，前者期內沽空額一億三千八百七十萬股、後者八千三百萬股，即使「兩房」去周大幅反彈，沽空者的利潤仍高達十四億！

「淡友」雖是眾矢之的，然而他們的沽空活動卻是金融生態系統不可或缺的一環。有人形容拋空者有如獅子，專門捕食老病殘或離群「落單」的動物，把弱者吃掉，符合弱肉強食的森林法則。沽空者則選擇困難叢生、財政搖搖欲墜的公司落手，結果其股價跌完可以再跌，沽空者獲利豐厚，不在話下；可是，這種有助市場人士辨識公司良窳的方法，政府卻橫加干預，美國要調查沽空者有否「攻守同盟」，聯手拋低股票；英國則規範拋空比率（拋空正在進行供股公司的比率不得超過其發行量百分之零點二五）。政府的干預雖然使市場反彈，不致一瀉到底，然而，這等於包庇問題公司，長遠而言，會使金融市場健康惡化無可救藥。

政府干預上市公司運作，在它們出現困難時注入資金，而這些資金竟然是納稅人的錢，換句話說，資本家在有盈餘時袋袋平安，因經營方法或手法出錯引致虧損，本應讓其自生自滅即資本家做出錯誤決策後要承擔後果付出代價，但政府出資打救甚至由政府接管，等於把其錯誤「社會所有化」（Socialzed），即由全民分攤其損失。正統共產黨（八十年代以還中共已屬「改良共產黨」）把私有企業，不論賺蝕，收歸國有；但在資本主義制度下，政府只把虧損企業國有化，那些有利可圖的，仍受資本家掌控……。這大概是資本主義發展到極致，社會改革（姑勿論革命）之聲便甚囂塵上的原因。

房利美和房貸美是「政府特許」公司，為三十年代羅斯福新政的產物，是協助政府「把經濟搞上去」、令人民「居者有其屋」的工具，因此向來疏於監管；而由於其決策層的薪津與業績掛鈎，結果紕漏百出，去年房貸美的前行政總裁勃蘭施因管理不當，被罰款一千六百四十萬，二○○六年該公司因涉嫌向國會議員行賄，被罰三百八十萬；房利美則被發現在一九九八至二 ○○四年間會計賬目有假，被罰款四億，而期內其決策層分紅總數高達九千萬。如同許多傳統基本建設已到了必須翻新、重建的時候，眾多政府和半政府機構亦是時候進行重整了。

拯救問題企業，所有政府都振振有詞，因為若不如此，「醜聞危機化」，影響愈大、總體經濟受害愈深（甚且會禍延全世界），穩定市場、令投資者恢復信心，等於把「社會損耗」（成本）減至最低，政府於是大慷納稅人之慨！

二、

美國證券當局展開對沖基金的調查，相信會爆出很多內幕。充分發揮自私人性而疏忽道德規範，令很多人於不知不覺間做出損人利己的事。在證券市場，基金經理、股票經紀以至其他相關人士如政府官員等，利用比一般散戶多且準的資訊（內幕消息），從中漁利，這是何以業界中人「賺錢能力」較高舉世皆然的原因。執筆時找出一篇由耶魯及芝大學者撰寫、發表於二○○五年五月號《財務經濟學學報》（Journal of Financial Economics）的論文：〈未受約制的中間人：一個新興股市的價格操縱〉（A. I. Khwaja和A. Mian :〈Unchecked Intermediaries : Price manipulation in an emerging stock market〉），是這二位經濟學者深入調查巴基斯坦喀拉嗤股市經紀為自己買賣的賬目，結果發現其回報較他們的客戶平均高達百分之五十至九十。該地股票經紀有商有量、串同合謀，經常炒高股價引散戶入市後獲利回吐（用作者的話，是賭場莊家手上都是「大牌」，賭仔因此無法贏錢）！今年來該地股市跌約四成，去周該市股民「暴亂」，打破交易所門窗及砸爛其辦公室，原來是積怨已久已深的發洩。

一、

《美國經濟評論》（American Economic Review）五月號發表聖母大學經濟學助理教授凱絲．畢古斯的論文〈理解職業女性推遲生育的回報〉（K.Buckles: 〈Understandin the Returns to Delayed Childbearing for Working Women〉，揭示了一種幾乎已屬「眾所周知」現象的真相；不過，作者根據大量數據得出的結論，總較「隨便估計」可信，還是值得重視的。

近年困擾學者（經濟、社會和人口學）的二種與女性有關現象，第一是適齡女性（二十五至三十五歲）對生兒育女的興趣缺缺，令先進國家人口增長持續萎縮；第二是願意生兒育女的女性，不斷地推遲生育的時間，以美國的數據，在一九八二至一九九九年間，生第一胎的女性從二十三歲上升至二十五歲（二○○五年再增至二十五點二歲）。

女性延遲結婚和生育時間，所為何來？坊間的解釋甚多，比如財政獨立不必倚靠男性因此不急於結婚、保留卵子不必擔憂生育問題等，不過，歸根結底，延遲生育時間是一般人不願宣諸於口的「金錢作怪」。畢古斯指出「延遲一年生育，其薪級點增百分之三而收入增百分之十」。在我們這個高唱男女平等已近（或過）百年、主張男女同工同酬亦有四、五十年的平權社會，腹大便便的職業女性雖然備受優待、呵護，但在「務實」層次，她們的金錢入息，即使在女權最高張的美國，亦略遜於「窈窕」淑女。面對收入減少的現實問題，女性便自動自覺拖延完成傳宗接代的任務。

論文指出，受過高等教育女性在二十六歲前生第一胎，其「薪酬懲罰」（Wage Penalty）在嬰兒瓜瓜墜地後四年，和同等學歷而不生育者的收入比較，少百分之十九、第五年至第九年少百分之三十三、十八年後累計少達百分之六十二。這些統計來自全美調查，即使不能絕對忠實地反映現實，也「雖不中亦不遠」，這便是為什麼學歷愈高的女性愈遲生育（當然愈遲婚）的底因！

一項對在一九七○、一九八○和一九九○年前後畢業的哈佛學生的調查，顯示女性遲婚現象愈來愈甚（七十年代平均結婚年齡二十七、九十年代為三十歲），而這三個不同年代的女性，幾乎有百分之四十不生兒育女，且生育的年歲亦愈來愈高，平均在三十一至三十二歲才生第一胎；另一項發現是，七十和八十年代的畢業生，在婚後十五年若生第一胎，平均「休假」時間為一年，九十年代的「休假」時間只有九個月─這大概和「機會成本」有關，與政府大增分娩前、後假期的立法似不相干。

順便一提，翻閱同期另一論文〈讀飽書精英（Educational elite）的職業及家庭生活循環〉，發現一些有趣資料；比如在美國，男女相同學歷不同薪酬的情況非常普遍，一名全職的哈佛畢業生，二○○五年的平均年薪，男性為十八萬七千五百美元、女性只有十一萬五千美元；這足以解釋何以有那麼多受過高等教育的女生不急於進入勞工市場的原因。

這種情況，香港和美國是近似的。

二、

筆者「不久前」寫過談美國政客（國會議員）投票與是否家有千金關連甚大的短文，沒想到三月號《美國經濟評論》有耶魯經濟學教授華盛頓的鴻文：〈女兒如何左右議員父親在女性議題上的投票〉（E. Washington: Female Socialization-How Daughters Affect Their Legislator Fathers' Voting on Women's Issues），作者剖析不同機構彙編一九九七至二○○四年的投票紀錄（Voting Scorecards），指出家有千金的議員在增進女性權益議題上少有例外地投贊成票，而比一兒一女或二兒子或無後的，家有二千金的議員幾乎義無反顧理直氣壯地投票。

在有關生育、墮胎、婦女及兒童福利以至教育議題上，不問黨派亦不分眾院、參院的家有二女的議員，毫無例外支持「開明派」（Liberal）亦即是視公帑如ＯＰＭ對婦女及兒童十分慷慨的主張！換句話說，這些議員不過是代其千金投票。

研究香港立法會議員投票行為的論者，在不侵犯私隱的情形下，也許要開始收集議員的家庭成員構成成分了。

市場經濟學家，指的是非學府及政府的學者（現在流行稱呼是「經濟師」），他們在經濟社會─資本主義和掛羊頭賣狗肉的社會主義社會─十分吃香，經濟風吹草動、市場升沉不居，傳媒便會訪問他們，因為面對這種情況，小市民小股民茫然無計莫知所從，最希望有專家指點迷津，能言善道者因此其門如市、其名大噪。市場需求殷切令他們中那些心浮氣躁者很易自大其身，以為無事不可為，結果必為盛名所累。本文列出「七誡」，即市場經濟學家不可插手、涉足的七種物事，供有志者參考。

勿動輒進行市場調查
‧除非目的在作分析及根據這些分析提出經濟學觀點，不然，作為經濟學家，你應盡量避免做資料特別是統計數字的收集工作；這類工作應由資料收集員或政府統計處去做，換句話說，資料收集員或政府統計處是為經濟學家服務的。

‧市場調查可以作為經濟學家思考其政策性建議的重要參考資訊，但千萬別貿貿然行事；當經濟學家在作一項決定時，他最好不要受這類市場資訊的影響，這就和走勢分析者不必聽信市場傳聞，以避免它左右你作出客觀的技術性分析一樣。

經濟學家在接受一項任務後，可以會見有關行業的領導人物，聽取他們提供的資訊（他們的意見不少有自我宣傳成分，不必全盤接收），然後憑你的經濟學常識作出假設；到了此一階段，如你認為有必要再進行市場調查，為時未晚，因為你需要這類資訊以印證你假設的正誤。

市場調查既耗時又昂貴，因此，漫無目的的市場調查可免則免；此中的唯一例外是為了證實你的假設或強化你的看法和提議。總而言之，經濟學家要視市場調查為工具、手段而不是目的。

莫兼任簿記或會計
‧ 會計工作需要由受過特別訓練的專人（不一定要合格會計師）去做，和經濟學家不同，他們並不需要有「價值判斷」（香港怪現象之最是會計師經常評論政經事務，此為世界所無的香港畸態；會計師即使在本業出色當行，由於其學具不需要價值判斷的特質，令他們不可能對非關本業的時事作出中肯的評論），這即是說，會計人員將賬目弄得清楚分明，已經忠於責守。

經濟學家的責任是分析會計報表。如果你的非經濟學家上司以為經濟學和會計學只一線之差而要你兼做會計工作，你不妨告訴他，你根本弄不清什麼是貸方什麼是借方。

如果你因此被解僱，亦不必抱怨，因為替這種人工作，你的經濟學才能肯定無法充分發揮。

你不僅要拒絕當會計師或簿記員，還不應作生產成本計算；這類工作應留待生產經理或「成本會計師」去做，事實上，唯有他們才能作出準確的估計，你的責任是以經濟學觀點分析他們的報告。

長期預測可免則免
‧ 要盡量避免制訂長期規劃，長期計劃有二大弊端。其一是長期的事不易預測（記得凱恩斯那句名言嗎？），長期計劃因此必須不斷根據實際情況進行修訂，費時失事；其二是長期計劃通常在一段長時間才見效果，因此，極有可能你定出的計劃未見成效或快要有成效時，你的僱主已等得不耐煩或對你失去信心而將你辭退。

短期計劃運用理論多於統計數字，正是發揮你的所學的最佳機會；因此，作為經濟學家，你應該集中研究一些細小而能解決的短期問題，當你完成數項這類研究之後，你對你所服務的行業的實際情況，已有相當了解；但這並不是說你就應該埋首於長期計劃，原因是在這個分秒必爭的社會，只有「馬上見功」的短期計劃才能為你帶來最佳利益。

事實上，工商界作長期計劃的條件並不存在，比如面對石油危機、金融危機、物業危機以至衰退蕭條時，你若有一勞永逸的存心，為此制訂長期計劃，可能在計劃未推出而危機已過，這等於是人力物力的大浪費；此外，別說僱主中途變卦，你自己亦可能會「轉工」，這些「意外」，都會令你的努力前功盡廢。

對於實行計劃經濟國家來說，筆者實在憐憫那些以其標準來說屬於一流的經濟學家，他們被徵召至國家經濟計劃委員會，為那些五年計劃十年計劃而白忙；筆者說他們「白忙」，是因為這類長期計劃的預測都與現實世界脫節，這些長期計劃只是一堆廢紙而已。

莫與市場學混為一談
‧一般人以為經濟學家對市場情況非常熟悉，其實不然。

了解市場情況，對分析市場的工具如走勢、年報以至辨別傳聞真偽，經濟學家當然優為之，但通常這類專家並非經濟學家。

因此，有人誤會你是市場專家，應作出嚴正聲明—估計短期貨幣、股票和期貨價格，並非你的專業範圍；經濟學家擅長分析各種影響價格物事的關係，而這對短期價格的關係不大。

切忌不知為不知
‧千萬不要為了出風頭和爭取知名度而頻頻向報刊或在電視上發表一些你沒有深入研究的問題，比如石油、黃金、期貨極端複雜的內情，經濟學家如果來者不拒，隨便發表意見，只會自暴其短，惹人暗笑。

在形勢比人強的情況下，你無法不對一些缺乏深切認識的事發表意見時，為策安全，最好加上「這純屬臆測」或「這只是即時評估，深入的分析在收集足夠資訊後才能作出」。

用現成理論分析
‧不要試圖發明新技術或發展新理論，這是象牙塔內經濟學家的工作。作為市場—象牙塔外—經濟學家，你只要引用現代的分析方法已足夠。

在現實世界裏，不同市場需要不同的分析方式，這包括理論和種種技術性工具；因此，你若試圖用自己的方式作分析，肯定會一事無成；你所要準備的工作是精通十八般武藝，然後根據市場實況判斷要運用哪種「武藝」，這樣做才能收到最佳效果。

酬酢事務太費時
‧ 經濟學家和行政人員的最大分別是，後者一天寫數十封信是分內事，但前者則應將應酬性信件的數量減至最低，那些千遍一律的，就由你的秘書去做好了；如果你領導一個經濟學家小組，最好要求公司加派好行政秘書或辦公室經理，負責一切對外（寫信、洽談）和對內（假期安排以至文具及茶水供應等）事務。

經濟學家有時要深入民間，作實地調查；但更多時間要用於抽象思考上；他的時間太寶貴，不應消耗在任何非經濟事務上。

這是一篇寫於近二十年前的舊文（刊一九九○年八月號《信報月刊》），趁現在投資者被跌市嚇至面無人色頻喊不知如何是好「存款收息最穩健」之聲又囂塵上之際，在文字上略作修飾後刊出；此外，因為篇幅所限，「修飾」之餘，同時把一段足以說明複利累積財富十分驚人的近千字事例刪除。簡略而言，此事是指一七七七年隆冬，美國聯軍統帥華盛頓將軍率領的革命軍彈盡糧絕，被困賓夕凡尼亞州一山谷；華盛頓向賓州人民發出緊急呼籲，要他們或捐或借款項及物資……，支持獨立、崇拜華盛頓的大地主狄希雲（J. DeHaven；一八一二年去世）借出黃金及糧草合共值四十五萬元，年息六厘；貸方為大陸國會（Continental Congress）。長話短說，狄希雲後人多次向美國政府討償，無結果，其中一個主因是這宗二百多年前的貸款，至一九八八年年底，以複利累計已纍增至一千四百多億！相信這篇舊文現在仍有現實意義甚至「實用價值」。

把資金存入銀行收息，向來被投資界視為最沒出色、最不長進的投資行為，可是，從統計數字看，懂得利用複利的存款，卻是錢賺錢最快的其中一種方法。一個人在十九至二十五歲的年間，每年存入二萬元，以年利率十厘計（在長達四、五十年的過程中，平均年利率十厘是可能的），到他六十五歲退休時，其存款已達九百三十多萬；除非他提款時適逢惡性通貨膨脹，不然，他的退休生活將不虞物質匱乏；如果他在二十五歲以後—通常是大學畢業有了穩定工作的時候—還以分期付款開始供樓，則他有一個物質豐裕的晚年，是必然的！

相信大家都有以複利累積財富的經驗，只是有人自覺有人不自覺罷了。這確是穩健致富的辦法。不過，要達此目的，你必須自律、堅持到底、有智慧和有耐性。人必須自我約束，才能儲蓄金錢；而只有堅持到底，才能一直保持儲蓄的習慣。人需要有智力（事實上，有「智力」的人才能生財致富）理解自己的做法，領悟箇中竅妙，明白這樣做可為你帶來相當可觀的收益，便能培養出耐性；耐性對積聚財富十分重要，因為以複利滾存累積財富，需要長時間才能發揮效能。必須緊記的是，以複利累積財富只能在擁有充裕時間及閒錢（儲蓄）的條件下才行之有效。換句話說，這方法只宜有經常性收入且有「閒錢」者作長線投資。

以複利累積財富存有一個「陷阱」，此為過程沉悶，較為貼切的說法是，沉悶期一直持續直至複利開始發揮作用時便漸次消失，而這通常需時至少七至八年。自此之後，複利累積過程將變得非常吸引甚且有趣！

為了突出複利累積財富的效應，筆者以投資通訊《市場邏輯》（Market Logic，現已停刊）多年前列舉的「統計表」【表】來說明。假設投資者甲在進入大學的十九歲那年開了一個儲蓄戶口，在連續七年內，他（或他的雙親）每年把二萬元存入儲蓄戶口，以年利率十厘計；經過七年後，甲停止存入新款項，亦沒有提款，只讓這些資金「複利滾存」，而他則忙於工作或創業，故意忘記這個戶口的存在！

投資者乙在二十六歲踏入社會做事時才開始儲蓄，從這年開始投資者乙每年存入二萬元，直至六十五歲為止，利息同樣平均每年十厘計。

大家跟着可以細心研究兩者的儲蓄成果。甲較早儲蓄、連續存款七年，他最終獲得的收益將超過乙—當他六十五歲退休時，他在十九至二十五歲一共存入十四萬元，已累積為九百四十四萬六千四百一十元，扣除他的本金十四萬，淨所得為九百三十萬六千四百一十元，恰恰為本金的六十六倍，而他整個存款歷程共四十七年。乙連續存款四十年，存入資金多達八十萬，但是最後的淨所得只有八百九十三萬七千零四十元。他們之間的差距，在於投資者甲早了七年進行複利累積。要留意的是，甲早七年儲蓄的價值，超過乙儲蓄三十三年的所得收益！

這是一個應當向你的孩子展示的統計，讓他們及早知道複利累積財富的效能。當然，你同時要告訴孩子的是，長期存款只宜存放在政治和社會安定的國家，而且還必須選擇一家歷史悠久、穩健可靠的銀行（即使利率低一點亦值得）。至於選擇哪種貨幣亦極為重要。大家知道，政治動盪社會不安導致銀行倒閉，會使存款化為烏有（即使在美國，受保障額只是十萬美元），而貨幣強弱對存款的購買力有決定性影響。

計算複利和「翻一番」的公式

寫畢上文，記起一條計算複利回報的公式，列在這裏供大家參考—

FV=P×（1+R）N

FV=期終（未來）本利和 ；P=本 ； R=利率；N=年數

如你以十厘息（Ｒ）存款（Ｐ）二萬元，定期十年（Ｎ），期終所得（FV）為五萬一千八百七十四元八角五仙。

計算方法是$20,000×（1+10%）10=$51,874.85。

應該注意的是，利率一百厘時此式失效。

順便介紹計算存款「翻一番」（double）需時若干的「七二法則」（Rule of 72），這種運算過程非常簡單，將利率除以七十二，所得之數，就是「翻一番」所需年數，比如每年利率4%，引入「七二法則」，你馬上可算得存款十八年增一倍的答案—十八正是七十二被四（％）除得之數。值得一提的是「七二法則」是統計演繹的結論，並非教學公式，因此求得之數並非絕對值；以上例看，實際上應為十七點六七年「翻一番」；又如十厘，本來是七點二年就倍增，但實際上需七點二七年。

曾蔭權具備公務員的優良素質，執勤守正、行事遵循、恭順奉上、嚴明對待下屬，加上好學，是他能夠脫穎而出攀上高位的基本原因。可是，作為一位由欽定小圈子選出、實際是政治任命的香港特區行政長官，曾氏顯然「先天不足（行政系統出身未受過政治訓練）後天失調（內地的一套與他過去耳濡目染的一套風馬牛不相及）」，於是不自覺地陷入「彼德準則」（Peter's Principle）的境況─受僱者被提升至他無法勝任的崗位！這雖是羅蘭士．彼德博士戲謔之言，並非放諸四海而皆準，然而，給他「不幸」言中的事例，俯拾即是，曾蔭權便是眼前一例。

在脫離文官系統晉身政治任命的過渡期間，曾蔭權曾有成為「政治家」的想法，這多少反映了這位出類拔萃公務員其實有點政治幼稚，說「幼稚」，是因為他的言行從來沒有任何政治抱負的蛛絲馬迹可尋；不過，由於他對政府日常運作機制十分嫻熟，又能把握公務員系統的脈動和公務員心態，所以他領導下的特區政府很快便穩住了董建華留下的亂攤子（問題並未解決，只是把之掃進地毯之下）。一方面是董建華施政不得人心在前，一方面是人們對「過渡政府」要求較低，還有恰逢香港經濟衰極而盛，市民心情開朗，曾蔭權的民望遂創下高點。對香港事務一知半解的北大人一度確有深慶得人之想，使曾氏喜不自勝，以至氣浮失態，發出一個民主社會絕對難容、政治極不正確的「親疏有別」論（在交相指責之下，曾氏周前在立法會以『「親」是親近市民，以市民利益為優先；「疏」是「疏遠」市民，以從政者的政治利益為優先，這是真正我心中的「親疏有別」』）為其謬說「解讀」，可是愈強辯愈生反效果，是「狡辯醜劇」之尤（見昨天本報文化版楊岸柳的〈殘官廢吏的語意語境及困境〉）；在選舉問題上，曾氏則誇言要「玩一鋪勁嘅」（作翻天覆地式改革？），馬上招來中央政府對特區政府必須按照《基本法》辦事、並沒有任何「剩餘權力」的訓示，令他灰頭土臉，在京官面前的地位遠遜於他的前任。

這種種「政治失誤」，令曾氏的民意支持度開始下滑，到他以閃縮的姿態任命副局長及政治助理時，港人情緒激化，曾氏民望拾級而下。他起用的「政治新貴」，從經驗能力看，高下不一，可是他們「入仕」的共通點，一是務實的謀求薪酬極高點，二是務虛言談盡顯虛偽，他們的「同類意識」（consciousness of kind）竟然是「不計金錢回報」要為港人服務，好像人人出身「延安窰洞大學」！種種不計私利為公眾服務的爛言，在「公共選擇學派」（Public Choice School）於七十年代後期成為顯學後，已沒有政府官員及形形色色的公眾人物敢以之為標榜。和世界各地公務員一樣，進入政府當官，目的無非謀求一份收入穩定、年年加薪、相關福利充分及退休金優厚的安定工作，在這種物質生活無憂的基礎上，正直和有責任感的人才能盡忠責守、服務大眾。香港的公務員和政治任命官員是二類「人生目的」不同的人，換句話說，只着眼為人民服務、不問本身私利的副局長和政治助理們，如何能與入世為稻粱謀的公僕「相依為命」、攜手合作？

事實上，不問收入為人民服務之類套話，是改革開放三十年後內地幹部亦不敢宣諸於口；令人錯愕的是，這些曾氏一手「提拔」的「新秀」，在輿論猛彈狂批之下，還採取同一立場，要「團結一致」─這是要應付他們屬下的公務員還是對抗民意？副局長和政治助理的委任是曾蔭權政府的一大敗筆！

董建華受知於北大人，以為肩負「去英化」重建中國香港的使命，其大有為施政的總路線，是要從瀰漫着英帝氣息的殖民地發展出特區新政，他因此興奮莫名、充滿改革熱忱，可惜欠缺過人才具，不足以馴服英國人一手培訓出來的「天子門生」，由是無法掌握行政系統的行事訣竅，形成多做多錯、過激過急、一事無成之局；至遭北大人「面斥不雅」，便把天下之惡歸諸堅持以英制法度行事的高官，結果當然是一塌糊塗……。

曾蔭權以老練、務實的技術官僚出掌特區政府，本是合適之選，可是他背棄他的「階級」，陷入假大空的窠臼，什麼「以民為本」、什麼「強政勵治」，都是空泛之詞，未有為港制定什麼具體的長遠計劃和發展方針，在改進金融監管、教育政策，以至諸如營造公平競爭商業環境、打造香港成為國際投資者有安全感的金融城市及環保設施、科技建設上，也着力不多。董建華病在志大才疏，曾蔭權的盲點是得過且過，太少為建設香港而作長遠籌謀。

面對物價飛漲，升斗小民生活困頓，曾氏的「派糖」措施可以說是最沒有長遠打算的花費公帑，港人對此心中有數，曾氏扮演聖誕老人角色後民望持續下挫，便是市民心聲的反映。當年英國人因為指日下旗，他們在過渡期的許多「一次過」措施是情非得已；回歸後的香港，揭開歷史新頁，這個地方的前景是有賴正確政策的制定和推行。

眼看民望逆轉趨勢，曾蔭權本該虛心反省，檢討缺失，可是他於「派糖」挽回不了民望之餘，說出「視民望如浮雲」這類明眼人一看便知口是心非的說話。不論民主、獨裁，民望是管治者能否有效施政的指標。在競選（不管是普選還是小圈子選舉）爭勝期，心戰和公關手段可以影響民調，而「過海便是神仙」，所以公關手段對競選而言，非常重要，執政表現卻不能靠混過便算，民望更非過眼雲煙，是能否理順施政的索引……。在近距離看董建華為何下台，曾蔭權不可能不了解民望的重要性，他之故作「瀟灑」，在對公共事務興趣日濃且各有一套看法的港人心目中，只會徒顯矯情，令人覺得他缺乏真誠。

作為一國兩制的特區首長，曾蔭權在京官面前無法不卑不亢，亦令港人大感失望。在沒有電視鏡頭、電台錄音及新聞官紀錄的密室受訓，曾氏低頭疾書，可以理解；可是，在大庭廣眾記者群集、新聞官隨侍左右的情形下，紀錄領導人侃侃而談的廢話，便顯得太造作、太可笑而難贏市民敬重了。筆者可以斷言，如果曾氏繼續表演「聽訓恭錄」，其民望充其量只有「反彈」而無法回升！

香港以奉行嚴明法治取信於國際社會，司法獨立是香港的磐石；可是，面對習副主席的「三權互相扶持合作論」，曾氏領導的特區政府竟然不吭半聲。這樣的忍氣吞聲，不僅港人會說他「不長進」，京官也不會尊重，結果連地方官員亦對港官不假辭色、咄咄逼人、步步進逼。香港作為中國特區，官員聽命於中央，是分所應為，但對危害香港利益、動搖香港法治基礎的言詞，則絕對不能視而不見、聽若罔聞，特區政府必須向中央上達港人對相關言論所引起的疑慮，進行澄清，以正視聽。逆來順受，不是辦法。

特區行政長官是政治任命的地方官，其權力來源在中央，因此對北京的指示不能怠慢，但是不能明知有錯也盲從，尤其是一些足以動搖香港根基的指示，更應據理力爭；擔當「諫官」角色，目的在保持香港的安定性及對內地的「有用性」，因此不是抗命而是積極進言，行政長官對此不可迴避。由於小圈子選舉不能代表全體民意，港人支持才能稍補其認受性之不足，因此千萬別視民望如浮雲。在施政層面，曾氏要避免假大空的口號，回歸現實，頒行清晰具體實際的施政綱領。從公有公道，從政有綱常。這是筆者對曾蔭權的期望。